Verwässerung berechnen — was eine Finanzierungsrunde mit Ihrer Quote macht

Quote sinkt, Wert nicht unbedingt

Verwässerung beschreibt zunächst nur, dass ein gleich großer Bestand an Anteilen einen kleineren Prozentsatz der Gesellschaft ausmacht, weil neue Anteile hinzukommen. Ob das ein Nachteil ist, entscheidet der Preis. Zahlen neue Gesellschafter einen Preis je Anteil, der der vereinbarten Bewertung entspricht, ist der rechnerische Wert der Altanteile nach der Runde genauso hoch wie vorher — die Gesellschaft hat lediglich mehr Geld in der Kasse, und dieses Geld gehört allen gemeinsam.

Echte wirtschaftliche Verwässerung entsteht dort, wo Anteile unter dem Rundenpreis ausgegeben werden: an Wandeldarlehensgeber mit Discount oder Bewertungsobergrenze, an einen Mitarbeiterpool, der vor der Runde geschaffen wird, oder in einer Runde mit niedrigerer Bewertung als zuvor. Genau diese Stellen lohnt es sich nachzurechnen, bevor ein Term Sheet unterschrieben wird.

Die Formeln

Bei der GmbH kommt eine Besonderheit hinzu: Neue Geschäftsanteile entstehen mit einem Nennbetrag, meist 1 € je Anteil. Der Preis je Anteil liegt weit darüber. Der Nennbetrag erhöht das Stammkapital, der Rest ist Aufgeld und wird als Kapitalrücklage ausgewiesen (§ 272 Abs. 2 Nr. 1 HGB). Für die Verwässerung zählt nur die Zahl der Anteile; für die Bilanz zählt die Aufteilung in Nennbetrag und Aufgeld.

Rechenbeispiel ohne Pool

Erfundenes Beispiel: GmbH mit 28.000 € Stammkapital in 28.000 Anteilen zu je 1 €, Gründerin A mit 16.800 und Gründer B mit 11.200 Anteilen.

Der Preis je Anteil beträgt 4.200.000 € ÷ 28.000 = 150 €. Für 1.050.000 € erhält der Investor 1.050.000 € ÷ 150 € = 7.000 neue Anteile. Danach gibt es 35.000 Anteile, der Verwässerungsfaktor ist 28.000 ÷ 35.000 = 0,8: Jeder Altgesellschafter behält 80 Prozent seiner bisherigen Quote. Gründerin A verliert 12 Prozentpunkte, relativ 20 Prozent ihrer Quote.

Wertmäßig ändert sich für A nichts: Vorher waren ihre 60 Prozent von 4.200.000 € rechnerisch 2.520.000 € wert, nachher sind 16.800 Anteile zu 150 € ebenfalls 2.520.000 €. Das Stammkapital steigt um 7.000 € auf 35.000 €, das Aufgeld von 1.043.000 € fließt in die Kapitalrücklage. Der Investor hält 1.050.000 € ÷ 5.250.000 € Post-Money = 20 Prozent.

Rechenbeispiel mit Pool vor der Runde

Dieselbe Runde, aber der Investor verlangt einen Mitarbeiterpool von 10 Prozent der Gesellschaft nach der Runde, der vor der Runde geschaffen wird.

Die Rechnung beginnt am Ende: Der Investor soll 20 Prozent halten, der Pool 10 Prozent, also bleiben für die Gründer 70 Prozent. Ihre 28.000 Anteile müssen 70 Prozent sein, die Gesellschaft hat nach der Runde voll verwässert also 28.000 ÷ 0,7 = 40.000 Anteile. Der Pool umfasst 4.000, der Investor erhält 8.000. Der Preis je Anteil ist 5.250.000 € ÷ 40.000 = 131,25 €; zur Probe: 4.200.000 € Pre-Money ÷ 32.000 Anteile vor der Runde inklusive Pool ergibt denselben Preis, und 8.000 × 131,25 € sind genau 1.050.000 €.

Der Unterschied zur ersten Variante: Gründerin A hält 42 statt 48 Prozent, und ihr Anteil ist rechnerisch 2.205.000 € statt 2.520.000 € wert. Die Gründer bekommen für ihre 28.000 Anteile effektiv nur 28.000 × 131,25 € = 3.675.000 € Bewertung — genau 525.000 € weniger als die genannte Pre-Money, und das ist exakt der Wert des Pools. Würde der Pool erst nach der Runde geschaffen, trüge der Investor seinen Teil der Verwässerung mit. Deshalb ist die Frage „Pool vor oder nach der Runde?“ in jeder Verhandlung bares Geld.

Was davon in der Gesellschafterliste ankommt

Ist der Pool für virtuelle Anteile gedacht, entstehen dafür keine Geschäftsanteile. In der Gesellschafterliste nach der Runde stehen dann nur 36.000 € Stammkapital: Gründerin A mit 16.800 € (46,7 Prozent), Gründer B mit 11.200 € (31,1 Prozent) und der Investor mit 8.000 € (22,2 Prozent). Die voll verwässerten 42, 28 und 20 Prozent aus dem Cap Table erscheinen dort nicht.

Beide Zahlen sind richtig, sie beantworten nur verschiedene Fragen. Die Liste zeigt Stimmen und Gewinnanteile nach dem Gesetz, der Cap Table den wirtschaftlichen Anteil an einem späteren Verkaufserlös nach Bedienung aller Mitarbeiterzusagen. Wer beide Werte nebeneinander führt, vermeidet die häufige Verwechslung in Gesprächen mit Investoren und Notariat.

Mehrere Runden: Verwässerung multipliziert sich

Jede weitere Runde wendet ihren Verwässerungsfaktor auf alle bestehenden Positionen an. Gibt die Gesellschaft aus dem Beispiel mit Pool in einer Series A neue Anteile für 25 Prozent der Gesellschaft nach dieser Runde aus und bleibt der Pool unverändert, behalten alle Bisherigen 75 Prozent ihrer Quote: Gründerin A kommt auf 42 × 0,75 = 31,5 Prozent, Gründer B auf 21 Prozent, der Seed-Investor auf 15 Prozent und der Pool auf 7,5 Prozent. Verlangt die neue Runde wieder eine Pool-Aufstockung vor der Runde, sinken die Altquoten zusätzlich.

Planen Sie deshalb nicht nur die nächste Runde, sondern die Kette. Ein Gründerteam, das nach Seed, Series A und Series B noch eine Mehrheit halten möchte, muss Bewertung, Rundengröße und Pool je Runde aufeinander abstimmen — und Wandeldarlehen einrechnen, die zwischen den Runden aufgenommen wurden und bei der nächsten Runde zu einem günstigeren Preis wandeln.

Verwässerungsschutz und Bezugsrecht

• Bezugsrecht: Nach überwiegender Auffassung steht den Gesellschaftern einer GmbH bei einer Kapitalerhöhung ein Bezugsrecht entsprechend § 186 AktG zu. Wer seine Quote halten will, zeichnet anteilig mit; in Finanzierungsrunden verzichten die Altgesellschafter meist ausdrücklich zugunsten des Investors.
• Pro-rata-Recht: Investoren lassen sich häufig vertraglich zusichern, an späteren Runden in Höhe ihrer Quote teilnehmen zu dürfen.
• Verwässerungsschutz: Klauseln gegen Down-Rounds geben einem Investor zusätzliche Anteile, wenn eine spätere Runde einen niedrigeren Preis hat. Die volle Anpassung auf den neuen Preis heißt Full Ratchet, die abgeschwächte Variante gewichtet den neuen Preis nach dem Volumen der Runde.
• Wirkung: Jeder Verwässerungsschutz zugunsten eines Investors ist zusätzliche Verwässerung für alle anderen — rechnen Sie die Down-Round-Variante vor der Unterschrift einmal durch.

Steuerlicher Seitenblick: Verlustvorträge

Eine Kapitalerhöhung, die Beteiligungsquoten verschiebt, steht für den Verlustabzug einer Übertragung gleich (§ 8c Abs. 1 Satz 3 KStG). Gehen innerhalb von fünf Jahren mehr als 50 Prozent des gezeichneten Kapitals oder der Stimmrechte an einen Erwerber oder eine Gruppe mit gleichgerichteten Interessen, sind bis dahin nicht genutzte Verluste nicht mehr abziehbar. Für Gesellschaften, die ihren Geschäftsbetrieb unverändert fortführen, gibt es auf Antrag den fortführungsgebundenen Verlustvortrag (§ 8d KStG). Bei großen Runden gehört diese Frage frühzeitig zu Ihrer Steuerberatung.

So geht es mit gesellschafterliste.io

• Cap Table: voll verwässerter Anteil je Gesellschafter inklusive freiem Pool, Stichtags-Rückblick — 100 € pro Monat je Arbeitsbereich
• Fundraising-Modul: Preis je Anteil und Post-Money aus der Pre-Money, neue Anteile je Zeichner auf ganze Anteile abgerundet, Rundenkette Seed bis B — 49 € pro Monat je Arbeitsbereich
• Pool-Aufstockung auf eine Zielquote, wahlweise vor oder nach der Runde, und Verwässerung vorher, nachher und Veränderung je Gesellschafter
• Bewusst nicht enthalten: Verwässerungsschutz bei Down-Rounds und eine automatische Pro-rata-Zeichnung der Altgesellschafter
• Beide Module 7 Tage kostenlos testen, monatlich kündbar, Beta

Der Cap Table auf gesellschafterliste.io rechnet den Ist-Stand: ausgegebene Anteile, offene Zuteilungen und freier Pool ergeben die voll verwässerte Basis, auf der jede Runde aufsetzt. Szenarien für kommende Runden rechnet das separate Fundraising-Modul auf derselben Plattform, ohne den Cap Table zu verändern.

Häufige Fragen

Wie berechne ich die Verwässerung meiner Anteile?

Teilen Sie die Zahl Ihrer Anteile durch die Gesamtzahl der Anteile nach der Runde und vergleichen Sie das mit Ihrer Quote vorher. Der Verwässerungsfaktor ist die Gesamtzahl vorher geteilt durch die Gesamtzahl nachher; mit ihm wird jede bisherige Quote multipliziert. Bei 28.000 Anteilen vorher und 35.000 nachher beträgt er 0,8.

Was ist der Unterschied zwischen Pre-Money und Post-Money?

Pre-Money ist der vereinbarte Wert der Gesellschaft unmittelbar vor der Investition, Post-Money der Wert unmittelbar danach, also Pre-Money plus investierter Betrag. Der Anteil des Investors ergibt sich aus Betrag geteilt durch Post-Money: 1.050.000 € bei 5.250.000 € Post-Money sind 20 Prozent.

Warum macht es einen Unterschied, ob der Mitarbeiterpool vor oder nach der Runde entsteht?

Wird der Pool vor der Runde geschaffen, gehört er zur Basis, auf die die Pre-Money-Bewertung verteilt wird. Der Preis je Anteil sinkt, und die Verwässerung durch den Pool tragen allein die bisherigen Gesellschafter. Entsteht er nach der Runde, verwässert er auch den neuen Investor.

Ist Verwässerung immer ein Verlust?

Nein. Wird zum vereinbarten Wert investiert, sinkt nur die Quote, der rechnerische Wert der Anteile bleibt gleich und die Gesellschaft hat zusätzliches Kapital. Ein wirtschaftlicher Nachteil entsteht, wenn Anteile unter dem Rundenpreis ausgegeben werden — durch Wandlungsrabatte, einen Pool im Pre-Money oder eine Runde mit niedrigerer Bewertung.

Wie viele neue Geschäftsanteile entstehen bei einer GmbH-Finanzierungsrunde?

So viele, wie sich aus Investitionsbetrag geteilt durch Preis je Anteil ergeben, in der Regel auf ganze Anteile abgerundet. Jeder neue Anteil braucht einen Nennbetrag in vollen Euro; bei 1 € je Anteil steigt das Stammkapital um genau die Zahl der neuen Anteile, der Rest des Betrags ist Aufgeld.

Zählen Wandeldarlehen bei der Verwässerung mit?

Erst wenn sie wandeln. Weil Wandeldarlehen meist mit Discount oder Bewertungsobergrenze zu einem günstigeren Preis als die Runde wandeln, verwässern sie die Altgesellschafter stärker als der neue Investor je Euro. Wie die Wandlungsanteile in die Basis für den Rundenpreis eingehen, legt der Beteiligungsvertrag fest.

Quellen und Rechtsstand

Primärquellen für die zentralen Aussagen dieser Seite. Öffnen Sie im Zweifel immer die aktuelle Fassung.

• § 272 HGB — Aufgeld bei Ausgabe von Anteilen als Kapitalrücklage
• § 55 GmbHG — Übernahme neuer Geschäftsanteile bei der Kapitalerhöhung
• § 5 GmbHG — Nennbeträge in vollen Euro
• § 8c KStG — Schädlicher Beteiligungserwerb, Kapitalerhöhung als Übertragung
• § 8d KStG — Fortführungsgebundener Verlustvortrag

Verwässerung rechnen, bevor Sie unterschreiben

Cap Table mit voll verwässerter Basis inklusive Pool — und auf derselben Plattform das Fundraising-Modul für Rundenkette, Pool-Aufstockung und Verwässerung je Gesellschafter.